Controlling-Lexikon

Wertorientierte Betriebswirtschaft

1. Überblick

Das Konzept der Wertorientierten Betriebswirtschaft wurde in den 80er Jahren erstmals durch das Buch "Creating Shareholder Value" von Alfred Rappaport bekannt. Mit dem hierin vorgestellten Konzept setzte Rappaport die Ansätze der Kapitalwertmethode aus der klassischen Investitionsrechnung und den von Merton Miller und Franco Modigliani entwickelten Bewertungssatz zu Finanzierungsfragen für die Praxis um (Investitionsrechnungsverfahren, Kapitalwertmethode).

Die Hauptgründe für die Einführung eines Managementkonzeptes zur Wertsteigerung des Unternehmens aus Sicht der Aktionäre sind:

Schutz vor (feindlicher) Übernahme Ausrichtung von Investitionen am Unternehmenswert Suche nach Maßstäben für Managementleistungen
Vor allem in den USA haben so genannte Raider hauptgeschäftlich Unternehmen aufgekauft, deren Wert über dem Börsenwert der Unternehmen lag.
Solche Unternehmen wurden anschließend nicht selten zerschlagen und gewinnbringend veräußert. Die Steigerung des Börsenwertes von Unternehmen soll derartige Übernahmevorhaben verhindern.
Nicht Profit bringende Investitionen sollen durch die konsequente Orientierung am Unternehmenswert vermieden werden.
Dieses Ziel ist als Reaktion auf große Fehlinvestitionen vor allem in unternehmensfremde Geschäfte im Rahmen von Diversifikationsstrategien in den 80er Jahren zu verstehen.
In der Regel erhalten Manager ein erfolgsabhängiges Einkommen. Die bisher verwendeten Erfolgsgrößen waren zum Teil nicht direkt beeinflussbar (z. B. zufallsabhängige Kursschwankungen) oder sie waren manipulierbar, wie Jahresabschlusswerte.
Die Wertorientierung ist somit auch ein Versuch, Anreizmechanismen zu finden, die das Verhalten von Führungskräften stärker an den Interessen der Aktionäre ausrichten.

Abgesehen von den Zielen der Aktionäre gab es im Laufe der Zeit noch einige weitere Entwicklungen, die für die Wertorientierte Unternehmensführung sprechen. So führte die Globalisierung der Finanzmärkte dazu, dass Anleger über eine verbesserte Informationsgewinnung und vermehrte Anlagemöglichkeiten verfügten. Aus Sicht der Anleger konnte und musste Kapital immer renditeorientierter eingesetzt werden. Somit wurden Dividenden, Bezugsrechte und Kurssteigerungen im Verhältnis zum eingesetzten Kapital zum Maßstab für Investitionen in Unternehmen. Steigender Performance-Druck auf die Unternehmen war die Folge.

Im Kreditgeschäft stellt der Unternehmenswert allgemein einen Indikator für die Kreditwürdigkeit von Unternehmen dar. Insbesondere in den USA werden finanzielle Mittel zur Finanzierung von internem und externem Wachstum über den freien Kapitalmarkt beschafft. Ratings von institutionellen Rating-Agenturen dienen den Anlegern dabei als Einschätzung des Risikos ihrer Geldanlage (zum Beispiel in Anleihen). Tendenziell führt ein hoher Unternehmenswert zu einer guten Bewertung durch Rating-Agenturen, was wiederum zu niedrigen Zinssätzen führt.

Hinzu kommt, dass der Anteil der institutionellen Anleger (zum Beispiel Wertpapierfonds und Versicherungen) weiter steigt. Hierdurch werden Unternehmen von (ihren wichtigsten) Anlegern kritischer betrachtet als je zuvor. Auch ist die Geschwindigkeit gewachsen, in der Anleger finanzielle Mittel aus renditeschwachen Investitionen am Kapitalmarkt in wertsteigerndere Investitionen umleiten.

2. Konzept der Wertorientierten Betriebswirtschaft

Die Wertorientierte Betriebswirtschaft zählt zu den zentralen aktuellen Managementtrends und Geschäftsphilosophien. Die strategische Unternehmensführung konzentriert sich hierbei nicht mehr auf althergebrachte Ziele wie Umsatz oder Gewinn (Ziele, Zielsystem), sondern auf die Steigerung von Unternehmenswerten.

Aktuelle Formen der Wertorientierten Betriebswirtschaft betreffen das Value Based Management (VBM), die Leistungsmessung, die Kapitalmarktdarstellung, die Corporate Governance und die Betonung der Bedeutung von immateriellen Gütern.

2.1 Value Based Management

Unternehmen sind in der Regel bestrebt Kapitalrenditen zu erwirtschaften, die höher ausfallen als die Kapitalkosten (Kosten, Zins, Kalkulatorische Zinsen). Die auf Jahresüberschüssen basierenden Ansätze des Rechnungswesens sind aber für ein echtes Wertecontrolling ungeeignet, da rein buchmäßige Vorgänge wie Abschreibungen und Rückstellungsbildungen die tatsächliche ökonomische Leistungsfähigkeit des Unternehmens nicht korrekt abbilden.

Möglichkeiten nach VBM, den Unternehmenswert zu erhöhen:
Steigerung der Leistungsrentabilität Verbesserung der Kapitalproduktivität Senkung der Kapitalkosten Optimierung des Portfolios
- Kostensenkung - Forderungsmanagement - Kapitalmarktorientierte Ausschüttungspolitik - Desinvestitionen
- Preiserhöhungen - Verkauf nicht betriebsnotwendigen Anlagevermögens. - Optimierung der Finanzierungsstruktur - Restrukturierungen
- Volumensteigerungen - etc - etc. - etc.
- etc.

Das Value Based Management betont Werttreiber im operativen Investitions- und Finanzierungs-Bereich der Wertschöpfungskette, zum Beispiel mithilfe der bekannten Deckungsbeitrags-Analyse (Deckungsbeitragsrechnung, Deckungsbeitragsflussrechnung, Wertschöpfung). Dadurch lenkt es das Augenmerk auf die interne Steuerung und dämmt die Gefahr bilanzieller Fehlanreize ein.

2.2 Economic Value Added

Das Economic Value Added-Modell (Wertorientierte Kennzahlen) gewinnt als Maßgröße für den Wertezuwachs zunehmend an Bedeutung. Gebildet wird der Economic Value Added (EVA) als Produkt aus dem eingesetzten Kapital (K) und der Differenz aus den Rückflüssen aus dem eingesetzten Kapital (Return on Capital Employed, ROCE) und den gewichteten Kapitalkosten (Weighted Average Cost of Capital, WACC).

Wertsteigerungen werden durch einen positiven ROCE-WACC-Spread signalisiert. Multipliziert mit dem investierten Kapital (Capital employed), führt der ROCE-WACC-Spread zum so genannten Economic Profit oder EVA pro Geschäftsperiode.

Hinweis:

Solche Systeme ermöglichen eine Verbindung des wertorientierten strategischen Managements (Discounted Cash-Flow-Orientierung) mit den Anliegen der operativen Wertsphäre, wo reine Cash-Flow-Grössen unzureichend sind.

Man geht beim EVA-Prinzip davon aus, dass die Kosten (k) für das Eigen- und Fremdkapital (K), von der Rendite (r) übertroffen werden müssen, um Werte zu schaffen:

EVA = K x (ROCE - WACC) = K x r - K x k

Allerdings ist der Aufwand zur EVA-Berechnung keineswegs unerheblich. Zur Ermittlung der Kapitalbasis muss das bilanziell ausgewiesene Kapital bereinigt werden. Hierzu werden viele Rechenschritte benötigt. Darüber hinaus ist die Ermittlung des Economic Value Added mit folgenden Schwierigkeiten verbunden:

  • Wie sind deutsche Besonderheiten, zum Beispiel hinsichtlich der Bildung hoher Rückstellungen, zu berücksichtigen?

  • Die Betonung der Kapitalwertmethode führt unter Umständen zu einer Bevorzugung kurzfristiger Investitionsentscheidungen, sodass mittel- oder langfristig positive Entwicklungstendenzen unberücksichtigt bleiben.

  • Anreizprobleme werden bei dezentralen Entscheidungen nicht verringert. Naturgemäß wird ein risikoneutraler Manager Projekte mit positivem Kapitalwert bevorzugen, sofern er in jedem Jahr einen konstanten Prozentsatz des erzielten Residualgewinns als Bonus erhält und sämtliche Bonuszahlungen mit demselben Zinssatz wie das Unternehmen diskontiert. Eine analytisch begründbare Verbindung zur Wertsteigerung ist durch eine rein auf Buchwerten basierende Gewinn- und Vermögensermittlung nicht möglich.

Gegenüber dem Discounted Cash Flow (DCF) liegen die wesentlichen Vorteile von EVA vor allem in dem geringeren Aufwand, der starken Planungsintegrität und der besseren Kommunizierbarkeit. Letzteres wird unter dem Begriff Value Reporting aufgegriffen, denn mit zunehmender Marktkapitalisierung müssen die Verhältnisse im Unternehmen auch nach außen kommuniziert werden (Value Reporting - Grundsätze). Dabei kommt inzwischen auch den immateriellen Wirtschaftsgütern (engl.: intangible assets) eine stärkere Bedeutung zu.

Gefordert wird in diesem Zusammenhang eine klare Wertdarstellung (fair Values) aller Vermögenswerte nach dem Prinzip der Wahrheit und Klarheit und damit eine Entfernung vom bekannten Prinzip des Gläubigerschutzes aus dem HGB. Um immaterielle Wirtschaftsgüter in die Strategieentwicklung mit einzubeziehen, sind die bekannten Finanzkennzahlen um Systeme, die zusätzlich Kunden, Mitarbeiter und Prozesse berücksichtigen (wie zum Beispiel die Balanced Scorecard oder das EFQM-Modell), zu ergänzen.

2.3 Value-Reporting und die Balanced Scorecard

Das Value Reporting führt zu einer konsequenten Berichterstattung über Strategien, Ziele und Zielerreichungen zur Erhöhung des Unternehmenswertes, denn der Kapitalmarkt verlangt glaubwürdige Signale, um im Gegenzug auch fair zu bewerten.

Ein in den letzten Jahren - nicht zuletzt auch in diesem Zusammenhang zunehmend eingesetztes Managementinstrument - ist die Balanced Scorecard (BSC). Der Aufbau einer Balanced Scorecard orientiert sich konsequent an den strategierelevanten Unternehmensbereichen. Durch die übliche Berücksichtigung

  • der finanzwirtschaftlichen Perspektive,

  • der Kundenperspektive,

  • der Prozessperspektive sowie

  • der Lern- und Entwicklungsperspektive

erreicht man eine ganzheitliche Sichtweise, die sowohl kurz- und langfristige Ziele als auch finanzielle und nichtfinanzielle Kennzahlen in die Betrachtung einbezieht.

Im Rahmen einer BSC-Einführung werden für die vier verschiedenen Ebenen Ziele formuliert. Aus diesen Zielen werden dann einerseits Maßnahmen abgeleitet, die beschreiben sollen, durch welche konkreten Handlungen die Ziele erreicht werden sollen. Andererseits sollen für die Ziele Kennzahlen gefunden werden, die den Fortschritt bei der Zielerreichung messen sollen. Dabei dürfen die Ziele durchaus anspruchsvoll und herausfordernd sein, sie müssen aber für die jeweils betroffenen Akteure auch erreichbar sein. Sie haben vor allem nur Aktivitäten zu beschreiben, die auch im Kompetenzbereich der betroffenen Personen liegen.

Über die Bewertung der Zielerreichung darf in dem betroffenen Personenkreis kein Dissens möglich sein. Wenn es sich nicht um messbare Größen handelt, müssen objektive Bewertungsverfahren gefunden werden. Ziele wie zum Beispiel den Prozentsatz der Mitarbeiter mit Verkaufsorientierung zu erhöhen, sind so lange problematisch, wie nicht allen Betroffenen klar ist, was unter "Verkaufsorientierung" zu verstehen ist und wie man diese feststellt.

Eine große Gefahr bei der Einführung einer Balanced Scorecard besteht darin, vergangenheitsorientierte Kennzahlen, die leicht messbare Vorgänge beschreiben, zu hoch zu bewerten, denn dann bleiben zukunftsorientierte Indikatoren, die das aktuelle Handeln leiten sollen, auf der Strecke.

2.4 Corporate Governance

In Deutschland ist in den letzten Jahren eine bemerkenswerte Häufung von Unternehmenskrisen und Schieflagen auch namhafter Großunternehmen zu verzeichnen gewesen. Daraufhin wurden Grundsätze ordnungsgemäßer Unternehmensführung (GoU) entwickelt, international spricht man von Corporate Governance-Grundsätzen.

Corporate Governance-Grundsätze dienen der Umsetzung einer verantwortlichen, auf Wertschöpfung ausgerichteten Leitung und Kontrolle von Unternehmen und Konzernen. Sie sollen das Vertrauen von gegenwärtigen und künftigen Aktionären, Fremdkapitalgebern, Mitarbeitern, Geschäftspartnern und der Öffentlichkeit zum Unternehmen vertiefen.

Aufsichtsrat, Vorstand und leitende Mitarbeiter des Unternehmens identifizieren sich mit ihnen und sind durch entsprechende Verpflichtungserklärungen an sie gebunden.

2.5 Human Resources

Viele Unternehmen haben mittlerweile den Wert ihrer Mitarbeiter erkannt und wägen Rekrutierungs- und Fortbildungskosten neu zu gewinnender Mitarbeiter gegen das vorhandene Know-how ab (Personalcontrolling, Personalbestands-Controlling). Selbst in Zeiten, in denen die Auftragslage abflaut, ist es aus wertorientierter Sicht ratsam, Personal im Unternehmen zu halten und weiter zu entwickeln (Personalentwicklungs-Controlling). In den Vordergrund treten heute daher vor allem die Risiken einer ineffektiven und ineffizienten Personalarbeit. Personalarbeit muss sich messen lassen und sich einem internen und externen Benchmarking stellen (Benchmarking). Das führt unter anderem zu einer erkennbar größeren Professionalität und Wirtschaftlichkeit in der Personalarbeit. Für Personalabteilungen wird es zukünftig noch wichtiger sein, innovative Personalleistungen bereitzustellen, um bei der Entwicklung von Geschäftsstrategien mitzuwirken (Human Resource Accounting).

Mit der Umgestaltung des Vergütungssystems vor allem im außertariflichen Bereich wird dem wachsenden Bedürfnis der Mitarbeiter nach mehr Mitgestaltung und Leistungsbezogenheit entsprochen. Dabei ermöglichen variable Vergütungsbestandteile, Leistungen durch einen Bonus flexibel und angemessen zu honorieren (Cafeteria-System).

3. Zusammenfassung

Zweifellos ist die Wertorientierte Betriebswirtschaft ein aktuelles, aber auch kontrovers diskutiertes Thema. Für die einen stellt es das Nonplusultra der Unternehmensführung dar, für die anderen ist es eine einseitig auf Aktionärsinteressen ausgerichtete Verschwörung.

Die Steigerung des Unternehmenswertes gehört zu den wesentlichen strategischen Aufgaben der Organe einer Unternehmung. Dass dieses Ziel auch zu den Hauptanliegen der Aktionäre gehört, ist selbstverständlich. Von der Wertorientierung können aber alle Beteiligten profitieren: die Mitarbeiter, die Kunden, die Lieferanten oder die Banken. Nur wenn es den Unternehmen gelingt, dauerhaft für ihre Kunden Werte und Nutzen zu generieren, können sie erfolgreich Marktpositionen aufbauen und verteidigen.

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